La opa de BBVA sobre Banco Sabadell superó ayer, 12 de septiembre, un nuevo hito: El pronunciamiento del consejo del administración de Banco Sabadell al folleto de la oferta aprobado por el supervisor bursátil. Su veredicto fue unánime: el rechazo a la oferta porque “no recoge adecuadamente” el valor intrínseco de las acciones de Sabadell. Según defendieron su presidente, Josep OliU, y su consejero delegado, César González-Bueno, la propuesta “infravalora muy significativamente” el proyecto de la entidad, su plan estratégico y sus perspectivas de crecimiento en solitario.
En su informe, remitido ayer a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), el consejo justifica las razones por las que la mejor opción para sus accionistas es no aceptar la opa. En opinión del consejo de Sabadell, con el asesoramiento financiero de Evercore, Goldman Sachs y Morgan Stanley, la valoración del banco si se compara con entidades cotizadas equiparables, es un 24% superior a la oferta. Cuestiona además las comparativas de primas presentadas en el folleto de BBVA y señala que existen precedentes con primas de entre el 38% y el 45%.
¿Cuál debería ser el precio?
¿Cuál debería ser el precio de la oferta para que el consejo de Sabadell la considerara adecuada? Esta pregunta que surgió en una rueda de prensa de más de dos horas de duración tuvo una respuesta muy clara: “El consejo ha decidido no poner una cifra”. Según explicó Josep Oliú esta ha sido una decisión muy consciente, porque la obligación es responder a la oferta que hay ahora encima de la mesa. Recordó que, en función de las valoraciones que se consideren, la horquilla puede variar.
A partir de aquí, la estrategia del consejo del Sabadell es que sean sus accionistas quienes marquen el precio. “Son ellos los que tienen que decir, nosotros les damos la información de las cuestiones que hemos analizado y de las motivaciones que han llevado a la conclusión de que el precio no es aceptable. El valor aceptable será aquel al que los accionistas del Sabadell acudan a la oferta”, admitió. De esta forma, en una entidad en la que los minoritarios suponen cerca del 50% y con vinculación como clientes, Sabadell aspira a que sus accionistas “entierren una oferta que nació ya muerta”.
Prima negativa
A su favor, al cierre del mercado ayer, la prima de la opa roza el 10% (-9,86%). Las acciones de Banco Sabadell subieron un 0,71%, hasta 3,38 euros; mientras que BBVA cerró en 16,22 euros (prácticamente igual que el día anterior). Cabe recordar que la entidad que preside Carlos Torres ha mantenido invariable la oferta con un canje de acciones de 1 título de BBVA por 5,5483 acciones de Sabadell, más 0,70 euros en efectivo.
Desde su presentación, BBVA ha insistido en que no tiene intención de subir la oferta: su mantra desde el comienzo de la operación es que la oferta “es la que es”, que es muy atractiva y que no tiene intención de mejorarla. Con todo, BBVA puede elevar el precio por Sabadell hasta 10 días hábiles antes del 7 de octubre, cuando previsiblemente concluirá el periodo de aceptación de la OPA iniciada el pasado lunes, 8 de septiembre. No obstante, el banco tiene también capacidad para modificar el plazo de aceptación.
Un voto disconforme
La opinión del consejo cuenta con un voto disconforme de uno de sus miembros en cuanto a algunas de sus opiniones y argumentos. Se trata del inversor David Martínez Guzmán posee alrededor del 3,86% del capital de Sabadell, incluyendo su participación a través del fondo Fintech Europe. Este inversor de origen mexicano sostiene que la operación presentada por BBVA “constituye la estrategia acertada” para los dos bancos, aunque a un precio que “hoy la hace irrealizable”.
Preguntado al respecto, Josep Oliu admitió que como presidente del consejo “si es una oferta razonable”, que no pone peligro el servicio a nuestros clientes, se contemplaría. Pero tal como está, no es una oferta que se pueda contemplar: “El valor está muy lejos del valor al que podría ser un valor al que habría que prestar atención. Quien va a decidir esto son los accionistas”.
Las claves de Sabadell a sus accionistas:
– El precio es bajo: La oferta de BBVA valora a Sabadell por debajo del mercado. Según destacó su presidente, “la oferta no reconoce el valor real de Banco Sabadell ni su potencial como entidad independiente”. Y aunque elude fijar un precio, el informe recoge que si se miran los cálculos fundamentales, Sabadell vale entre un 24% y un 37% más de lo que BBVA ofrece, sin contar con la prima de control que debería pagarse.
– Riesgos de convertirse en accionista de BBVA: Según advierte el consejo, al aceptar la opa, el accionista dejaría de estar en un banco centrado en España (96% del negocio en una economía estable de la eurozona) y una entidad como BBVA, cuya rentabilidad depende en un 67% de países emergentes como México, Turquía o Sudamérica. En su opinión ello implica una mayor volatilidad de divisas, riesgos políticos y un coste de capital más alto. “Nuestros accionistas deben valorar si quieren asumir esos riesgos”, señaló el consejero delegado.
Sinergias y capital
– Las sinergias son dudosas: Para el consejo no es realista su consecución en los próximos tres o cinco años, por la obligación de gestión independiente impuesta por el Gobierno. En este sentido, la cúpula señala que con las “hipótesis optimistas” los consecución completa de los 900 millones previstos por BBVA no podría lograrse antes del 2032. Además, señala que las previsiones del oferente no incluyen posibles efectos negativos como pérdida de clientes o presión de la competencia.
– Impacto en el capital de BBVA: El tamaño resultante podría obligar a BBVA a tener más colchón de capital. A juicio del consejo de Sabadell esto puede acabar afectando a su capacidad de repartir dividendos en el futuro.
Limitación si hay una segunda opa
– Riesgo de segunda opa: Si finalmente BBVA se queda con entre un 30% y un 49,9% del capital, tendría que lanzar una segunda opa en efectivo. Para el consejo se vislumbran dos riesgos. Por una parte, ello exigiría ampliar capital y podría hacer caer la acción. Y por otra, quién haya acudido a la primera oferta no se beneficiaría esa segunda oferta, pero sí asumirían sus riesgos. En este sentido, en la rueda de prensa se apuntó que esta segunda opa “probablemente” sería a un precio mayor. Por su parte, la CNMV recordó que la determinación del precio equitativo se fija por el supervisor bursátil, tal y como marca el Real Decreto que regula las ofertas públicas de adquisición.
– Pérdida de liquidez temporal: Los accionistas que acepte la oferta estarán 22 días sin poder mover sus acciones. Es decir, desde que cierra el plazo hasta que BBVA entregue los nuevos títulos. A ello, se suma el coste fiscal: Según advierte Sabadell, a pesar de que sea un canje de acciones, la mayoría de los accionistas españoles tendrían que pagar impuestos por las plusvalías acumuladas. En muchos casos, más de lo que recibirían en efectivo. “Cuando tienes acciones del banco que más se ha revalorizado en los últimos cinco años de toda la banca europea y el que más se ha revalorizado del Ibex35, es muy probable que tengas una plusvalía importante”, advirtió su presidente.
Dividendo extraordinario
– Dividendo extraordinario perdido: Según Sabadell, si se acude a la opa, el accionista renuncia al dividendo extraordinario de 0,50 € por acción previsto en 2026 por la venta de TSB (2.500 millones). Según señala, solo lo cobrarán quienes continúen como accionistas de Sabadell en ese momento. En este sentido, el director de Relación con Accionistas de BBVA, Alberto Calvo, indicó que la aceptación no supone perder el dividendo, al estar “inmerso en el valor”. “Los dividendos no suponen una creación de valor, son una consecuencia de esa creación de valor. Cobrar un dividendo es pasar, permítame la expresión, de un bolsillo a otro del accionista”, puntualizó.
– Proyecto independiente más atractivo: El consejo defiende que Sabadell, como entidad independiente, tiene previsto generar un 37% de su cotización actual en dividendos entre 2025 y 2027, más de lo que ofrece BBVA con esta operación. “Nuestro plan estratégico generará mayor valor y más dividendos que la integración con BBVA”, reiteró Oliú.
“La oferta al final va a ser la clave. Si vemos una mejora de precio, los accionistas van a decidir. Y los accionistas del Banco Sabadell, no los del BBVA, son los que saben lo que vale”. Sigue su turno de palabra.